作者：睿思中國(guó)

來(lái)源：睿思網(wǎng)

日前，一則消息打破了養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的平靜——萬(wàn)科正在與新華保險(xiǎn)洽談，擬出售旗下北方區(qū)域約5個(gè)康養(yǎng)項(xiàng)目。這不是一次普通的資產(chǎn)買(mǎi)賣(mài)，而是一個(gè)時(shí)代落幕的注腳。

房地產(chǎn)龍頭與保險(xiǎn)巨頭的這場(chǎng)洽談，折射出整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)和養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的深層變革。萬(wàn)科十余年打造的養(yǎng)老帝國(guó)，正在被擺上貨架；新華保險(xiǎn)的養(yǎng)老版圖，則有望借此再下一城。這不僅是兩家企業(yè)的博弈，更是兩個(gè)產(chǎn)業(yè)的交匯。

這場(chǎng)交易意味著什么？行業(yè)格局將如何演變？我們從交易結(jié)構(gòu)、行業(yè)邏輯和未來(lái)趨勢(shì)三個(gè)層面，試著講清楚這件事。

一、一場(chǎng)各取所需的交易

先說(shuō)清楚誰(shuí)在賣(mài)、誰(shuí)在買(mǎi)、賣(mài)的是什么。

萬(wàn)科賣(mài)資產(chǎn)，是被逼到墻角的選擇。2025年業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，萬(wàn)科全年凈虧損約820億元，兩年累計(jì)虧損超過(guò)1310億元。賬面上有息債務(wù)超過(guò)3600億元，其中一年內(nèi)到期的超過(guò)1500億元，而手里的現(xiàn)金只有740億元。資金鏈的緊張程度，可想而知。

為了活下去，萬(wàn)科什么辦法都用過(guò)了：向大股東求援、處置大宗資產(chǎn)、注銷(xiāo)子公司。如今輪到養(yǎng)老項(xiàng)目——這些曾經(jīng)被寄予厚望的“第二增長(zhǎng)曲線”，如今成了換取流動(dòng)性的籌碼。

新華保險(xiǎn)買(mǎi)資產(chǎn)，則是謀定而后動(dòng)。這家保險(xiǎn)公司在養(yǎng)老領(lǐng)域布局已久，手里握著53個(gè)康養(yǎng)社區(qū)、70個(gè)旅居項(xiàng)目，打的是“保險(xiǎn)+服務(wù)”的算盤(pán)。買(mǎi)下萬(wàn)科的項(xiàng)目，能快速擴(kuò)大規(guī)模，還能和現(xiàn)有的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)形成協(xié)同。更重要的是，雙方不是第一次合作。2025年，新華保險(xiǎn)和萬(wàn)科一起設(shè)立了16億元的泊寓Pre-REIT基金，彼此知根知底，信任基礎(chǔ)已經(jīng)有了。

至于賣(mài)的資產(chǎn)包——北京房山隨園嘉樹(shù)、北京怡園光熙、青島隨園，都是運(yùn)營(yíng)成熟、現(xiàn)金流穩(wěn)定的標(biāo)桿項(xiàng)目。萬(wàn)科雖然賣(mài)掉了產(chǎn)權(quán)，但大概率會(huì)保留運(yùn)營(yíng)權(quán)，繼續(xù)管著這些項(xiàng)目。

二、交易背后的“輕資產(chǎn)”邏輯

這場(chǎng)交易采用了一種在業(yè)界越來(lái)越常見(jiàn)的模式：資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓?zhuān)\(yùn)營(yíng)保留。簡(jiǎn)單說(shuō)就是——萬(wàn)科把房子賣(mài)了，但繼續(xù)幫買(mǎi)方運(yùn)營(yíng)管理。

這個(gè)模式有它的精巧之處。

對(duì)萬(wàn)科來(lái)說(shuō)，賣(mài)掉產(chǎn)權(quán)可以立刻拿到一大筆錢(qián)，用來(lái)還債或補(bǔ)充流動(dòng)性。同時(shí)，它仍然保留著運(yùn)營(yíng)管理的權(quán)力，每年收取管理費(fèi)。這意味著它既實(shí)現(xiàn)了“退”（重資產(chǎn)出表），又做到了“不退”（繼續(xù)參與業(yè)務(wù)）。萬(wàn)科在長(zhǎng)租公寓領(lǐng)域已經(jīng)玩過(guò)這套手法——2025年和新華保險(xiǎn)合作的泊寓Pre-REIT基金，走的就是同樣的路徑。對(duì)萬(wàn)科而言，這筆養(yǎng)老交易本質(zhì)上是輕資產(chǎn)戰(zhàn)略的延續(xù)。

對(duì)新華保險(xiǎn)來(lái)說(shuō)，花錢(qián)買(mǎi)到的是實(shí)實(shí)在在的不動(dòng)產(chǎn)——有產(chǎn)權(quán)、有租金收入、有資產(chǎn)升值的可能。同時(shí)，養(yǎng)老項(xiàng)目交給萬(wàn)科的專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)繼續(xù)運(yùn)營(yíng)，自己不用從頭組建隊(duì)伍，省心省力。

對(duì)雙方而言，這是一場(chǎng)各取所需的合作。一個(gè)拿到急需的現(xiàn)金，一個(gè)買(mǎi)到優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，還順便綁定了長(zhǎng)期的運(yùn)營(yíng)關(guān)系。一舉三得。

三、一個(gè)行業(yè)的集體困境

把視野放大一點(diǎn)看，萬(wàn)科賣(mài)養(yǎng)老資產(chǎn)并不是孤例。它是整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)正在經(jīng)歷的資產(chǎn)出清潮中的一個(gè)縮影。

過(guò)去十年間，大批房企涌入養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)，萬(wàn)科是其中跑得最快的一個(gè)。隨園、怡園、嘉園三條產(chǎn)品線，覆蓋了從高端社區(qū)到護(hù)理機(jī)構(gòu)再到居家養(yǎng)老的全業(yè)態(tài)。巔峰時(shí)期，萬(wàn)科在十幾個(gè)城市同時(shí)運(yùn)營(yíng)著近50個(gè)康養(yǎng)項(xiàng)目，不可不謂風(fēng)光。

然而，行業(yè)轉(zhuǎn)折來(lái)得太快。2021年之后地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整，流動(dòng)性危機(jī)從邊緣企業(yè)蔓延到龍頭企業(yè)。萬(wàn)科雖然是行業(yè)里相對(duì)穩(wěn)健的存在，但也難以獨(dú)善其身。當(dāng)主營(yíng)業(yè)務(wù)自身難保的時(shí)候，那些需要長(zhǎng)期投入、回報(bào)緩慢的養(yǎng)老項(xiàng)目，自然成了優(yōu)先處置的對(duì)象。

這不是萬(wàn)科一家的問(wèn)題。幾乎所有布局了養(yǎng)老業(yè)務(wù)的房企，如今都面臨著相似的抉擇——要么咬牙繼續(xù)投入，等待行業(yè)復(fù)蘇，要么趁資產(chǎn)還值點(diǎn)錢(qián)趕緊出售。換句話說(shuō)，地產(chǎn)系養(yǎng)老正在經(jīng)歷一場(chǎng)集體出清。

四、為什么是保險(xiǎn)資金接盤(pán)

一個(gè)值得注意的現(xiàn)象是：最近幾年，從房企手中接盤(pán)養(yǎng)老資產(chǎn)的，幾乎都是保險(xiǎn)公司。

這背后有其必然性。

保險(xiǎn)資金的特性與養(yǎng)老資產(chǎn)天然契合。保險(xiǎn)資金規(guī)模大、周期長(zhǎng)、追求穩(wěn)健收益，而養(yǎng)老項(xiàng)目恰好具有長(zhǎng)期持有、穩(wěn)定現(xiàn)金流的特征。兩者在期限和收益偏好上高度匹配。

政策層面也在鼓勵(lì)這件事。監(jiān)管部門(mén)近年來(lái)連續(xù)出臺(tái)政策，支持保險(xiǎn)資金投資養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)，在投資范圍、稅收優(yōu)惠等方面給予了相當(dāng)大的便利。

再加上當(dāng)前“資產(chǎn)荒”的大環(huán)境——傳統(tǒng)固收產(chǎn)品收益走低，權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)加大，保險(xiǎn)公司亟需尋找新的配置方向。養(yǎng)老不動(dòng)產(chǎn)就成了一個(gè)既有穩(wěn)定回報(bào)、又有政策支持、還能與主業(yè)形成協(xié)同的理想標(biāo)的。

新華保險(xiǎn)此次洽購(gòu)萬(wàn)科養(yǎng)老資產(chǎn)，正是這一趨勢(shì)的延續(xù)。對(duì)它來(lái)說(shuō)，收購(gòu)成熟項(xiàng)目比自建更快形成規(guī)模，運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)也是現(xiàn)成的，性?xún)r(jià)比顯然更高。

五、交易之后，產(chǎn)業(yè)格局會(huì)怎樣

如果這次交易最終落地，它的影響可能遠(yuǎn)超出一筆買(mǎi)賣(mài)本身。

最直接的變化是：未來(lái)更多房企會(huì)效仿萬(wàn)科的做法，賣(mài)掉養(yǎng)老資產(chǎn)換取流動(dòng)性。而接盤(pán)的，很可能就是新華保險(xiǎn)這類(lèi)有資金、有意愿的保險(xiǎn)公司。保險(xiǎn)資金主導(dǎo)養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)，將成為一種新常態(tài)。

更深層的變化在于產(chǎn)業(yè)邏輯的轉(zhuǎn)換。過(guò)去，養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)由房地產(chǎn)企業(yè)主導(dǎo)，“開(kāi)發(fā)+銷(xiāo)售”是主流模式。未來(lái)，專(zhuān)業(yè)運(yùn)營(yíng)能力和服務(wù)體系將成為核心競(jìng)爭(zhēng)力。開(kāi)發(fā)商的角色將從“持有者”轉(zhuǎn)變?yōu)椤胺?wù)商”，靠運(yùn)營(yíng)和服務(wù)而不是賣(mài)房子賺錢(qián)。

與此同時(shí)，“保險(xiǎn)+養(yǎng)老”、“醫(yī)療+養(yǎng)老”、“養(yǎng)老+旅居”等跨界融合模式將更加普遍。養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)不再是一個(gè)獨(dú)立的賽道，而是和保險(xiǎn)、醫(yī)療、旅游等多個(gè)產(chǎn)業(yè)深度交織。

最后可以預(yù)見(jiàn)的是，行業(yè)整合將加速。頭部運(yùn)營(yíng)商和險(xiǎn)資將通過(guò)并購(gòu)擴(kuò)大規(guī)模，市場(chǎng)集中度將顯著提升。小玩家要么被收購(gòu)，要么被淘汰出局。

六、交易能不能成，還要過(guò)幾道坎

當(dāng)然，洽談階段到真正落地之間，還有不少路要走。

估值是第一個(gè)坎。萬(wàn)科急著用錢(qián)，肯定希望賣(mài)得越早越好、越貴越好；新華保險(xiǎn)方面，既然對(duì)方缺錢(qián)，免不了壓一壓價(jià)格。雙方的心理預(yù)期可能差出一大截。

結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)是第二個(gè)坎。股權(quán)怎么轉(zhuǎn)讓、債務(wù)怎么處理、管理費(fèi)怎么收、品牌怎么授權(quán)——這些細(xì)節(jié)需要大量談判。

監(jiān)管審批是第三個(gè)坎。萬(wàn)科是上市公司，資產(chǎn)出售需要披露；新華保險(xiǎn)用的是保險(xiǎn)資金，投資不動(dòng)產(chǎn)需要報(bào)批。流程走下來(lái)，幾個(gè)月是至少的。

但即便如此，基于雙方此前的合作基礎(chǔ)、交易標(biāo)的質(zhì)量和行業(yè)趨勢(shì)判斷，這筆交易最終落地的可能性仍然較大。

七、寫(xiě)在最后：變革中沒(méi)有旁觀者

萬(wàn)科賣(mài)養(yǎng)老資產(chǎn)的消息，讓不少人唏噓。

曾幾何時(shí)，這家以“穩(wěn)健”著稱(chēng)的企業(yè)，在養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)投下了重注。那時(shí)的王石，多次在公開(kāi)場(chǎng)合描繪養(yǎng)老業(yè)務(wù)的宏偉藍(lán)圖。那時(shí)的行業(yè)，也對(duì)“地產(chǎn)+養(yǎng)老”的模式充滿期待。

如今一切都變了。行業(yè)冬天的嚴(yán)寒之下，曾經(jīng)的戰(zhàn)略布局變成了不得不割舍的資產(chǎn)。這不是萬(wàn)科的失敗，而是時(shí)代的變遷。

但變革之中并非沒(méi)有機(jī)遇。對(duì)保險(xiǎn)資金而言，這是一個(gè)快速切入養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的窗口。對(duì)整個(gè)產(chǎn)業(yè)而言，專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)和險(xiǎn)資的深度參與，可能推動(dòng)行業(yè)走向更加健康、可持續(xù)的發(fā)展模式。

唯一確定的是：游戲規(guī)則已經(jīng)變了。誰(shuí)能適應(yīng)變化、誰(shuí)能在不確定性中找到方向，誰(shuí)就能贏得下一個(gè)十年。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 睿見(jiàn)丨萬(wàn)科“割肉”養(yǎng)老資產(chǎn)：一場(chǎng)不得不進(jìn)行的交易