作者：李坤澤

來(lái)源：睿博恩重生筆記

而這場(chǎng)重整的主角，是成立于2026年2月13日的金華臻合企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙），其實(shí)際控制人為金華市國(guó)資委。根據(jù)已簽署的《重整投資協(xié)議》，金華臻合將支付8.56億元重整投資款，受讓小貝大美控股全部股權(quán)，并額外提供3000萬(wàn)元資金，用于化解實(shí)際控制人及其關(guān)聯(lián)方的相關(guān)擔(dān)保債務(wù)。

1 98.85%股份凍結(jié)控股股東何以至此？

截至公告日，小貝大美控股持有貝因美股份約1.33億股，占公司總股本的12.28%。其中，被質(zhì)押或凍結(jié)的股份數(shù)量高達(dá)1.31億股，占其所持股份比例的98.85%。這一數(shù)字意味著，控股股東所持股份幾乎全部被鎖死。

小貝大美控股的困境并非一日之寒。2025年7月16日，該公司以流動(dòng)性緊張、不能清償?shù)狡趥鶆?wù)且明顯缺乏清償能力但仍具備重整價(jià)值為由，向金華中院提交了預(yù)重整申請(qǐng)。2026年1月30日，其預(yù)重整方案已獲債權(quán)人會(huì)議各組表決通過(guò)。從時(shí)間線看，整個(gè)進(jìn)程推進(jìn)得相當(dāng)緊湊：2025年7月申請(qǐng)預(yù)重整，2026年1月方案通過(guò)，2月招募投資人，3月簽約并獲法院受理——不到一年時(shí)間，就完成了從危機(jī)暴露到國(guó)資入局的全過(guò)程。

2 從“神童”到隱退：謝宏的貝因美三十年

貝因美的故事，離不開(kāi)現(xiàn)年61歲的創(chuàng)始人謝宏。公開(kāi)報(bào)道顯示，謝宏15歲考入杭州商學(xué)院（現(xiàn)浙江工商大學(xué)），是我國(guó)第一批食品衛(wèi)生專業(yè)本科生，畢業(yè)后留校任教。后進(jìn)入浙江大學(xué)讀第二學(xué)位，畢業(yè)后開(kāi)始自主研發(fā)嬰幼兒食品，1992年在杭州創(chuàng)立貝因美。

2008年的三聚氰胺事件，少數(shù)未被卷進(jìn)漩渦的貝因美獲得了市場(chǎng)贊譽(yù)，迅速崛起。2011年，貝因美以“國(guó)產(chǎn)奶粉第一股”的姿態(tài)成功登陸深交所。3個(gè)月后，46歲的謝宏以“健康原因”為由辭去公司所有職務(wù)，離開(kāi)經(jīng)營(yíng)一線。創(chuàng)始人隱身幕后，貝因美開(kāi)始涉足金融、保險(xiǎn)等業(yè)務(wù)，奶粉業(yè)務(wù)的根基在不知不覺(jué)中被侵蝕。業(yè)績(jī)?cè)?013年迎來(lái)最高光時(shí)刻后便一路下滑，營(yíng)收從61億元跌至2018年的24.9億元。2016-2017年，貝因美巨虧18億元，2018年直接被“ST”，面臨退市風(fēng)險(xiǎn)。

2018年，卸任7年的謝宏高調(diào)回歸，通過(guò)降本增效實(shí)現(xiàn)扭虧。但控股股東層面的債務(wù)窟窿已難以填平。2022年至2024年，貝因美收入分別為25.1億元、25.3億元和27.7億元，凈利潤(rùn)分別為虧損1.8億元、盈利4745.3萬(wàn)元和1億元。2025年前三季度，公司營(yíng)收同比下降2.6%至20.3億元，但凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)48.1%至1.1億元。盡管主業(yè)逐步企穩(wěn)，但控股股東的債務(wù)危機(jī)最終還是把公司推到了易主的關(guān)口。

3 8.56億重整方案：國(guó)資入局溢價(jià)收購(gòu)

根據(jù)《重整投資協(xié)議》，金華臻合將支付8.56億元重整投資款，受讓小貝大美控股的全部股權(quán)。同時(shí)，額外提供3000萬(wàn)元，用于化解實(shí)際控制人謝宏及其關(guān)聯(lián)方的相關(guān)擔(dān)保債務(wù)。

公告顯示，小貝大美控股所持12.28%股權(quán)（約1.33億股）將全部轉(zhuǎn)移。按照公告當(dāng)天股價(jià)計(jì)算，這些股份價(jià)值約7.58億元，而金華臻合合計(jì)投資8.86億元，屬于溢價(jià)收購(gòu)。值得注意的是，截至2026年3月4日投資人報(bào)名結(jié)束日，僅有金華臻合一家報(bào)名。根據(jù)招募公告，若僅一家意向投資人報(bào)名且提交了合法有效的重整投資方案，則其自動(dòng)成為重整投資人。市場(chǎng)推測(cè)，金華臻合或是當(dāng)?shù)貒?guó)資為參與本次重整而設(shè)立的投資主體。

4 唯一報(bào)名者背后的行業(yè)困境

小貝大美控股招募重整投資人遇冷，與嬰童行業(yè)當(dāng)前面臨的出生率下滑及激烈競(jìng)爭(zhēng)有關(guān)。歐睿數(shù)據(jù)顯示，2022年貝因美在中國(guó)嬰幼兒奶粉整體市場(chǎng)份額僅1.6%，大不如鼎盛時(shí)期。

2025年上半年，貝因美奶粉類產(chǎn)品營(yíng)收12.09億元，同比下降4.43%；米粉類產(chǎn)品營(yíng)收0.48億元，同比增長(zhǎng)33.13%；用品類產(chǎn)品營(yíng)收0.23億元，同比增長(zhǎng)184.66%。盡管非奶粉業(yè)務(wù)增長(zhǎng)可觀，但奶粉仍是公司營(yíng)收支柱，占比近90%。營(yíng)銷方面，2025年上半年公司銷售費(fèi)用3.99億元，同比增長(zhǎng)7.98%，銷售費(fèi)用率高達(dá)29.48%。但巨額營(yíng)銷開(kāi)支難以拉動(dòng)營(yíng)收同步增長(zhǎng)，在銷售費(fèi)用同比增長(zhǎng)7.98%的情況下，公司營(yíng)收反而下滑4.37%。

這種行業(yè)環(huán)境，導(dǎo)致民營(yíng)資本對(duì)嬰童賽道投資意愿低迷。與貝因美形成鮮明對(duì)比的是，同樣處于重整程序中的杉杉集團(tuán)，此前卻備受資本追捧，吸引了揚(yáng)子系、方大系、海螺系等多方實(shí)力機(jī)構(gòu)關(guān)注，最終被安徽國(guó)資收入囊中。

5 國(guó)資入主后的變數(shù)與考驗(yàn)

金華國(guó)資入局，市場(chǎng)反應(yīng)積極。3月19日，在全市場(chǎng)超5000只個(gè)股下跌的情況下，貝因美錄得2.97%的漲幅，報(bào)價(jià)5.89元/股。但重整成功后，貝因美面臨的考驗(yàn)仍不小。根據(jù)金華臻合提交的《重整投資方案》，重整成功后的新公司將保持業(yè)績(jī)平穩(wěn)增長(zhǎng)，實(shí)行現(xiàn)代企業(yè)管理體系，引進(jìn)先進(jìn)的管理及經(jīng)營(yíng)理念，保持小貝大美控股及貝因美穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)，繼續(xù)支持依法合規(guī)開(kāi)展貝因美員工股權(quán)激勵(lì)，全面優(yōu)化資產(chǎn)、債務(wù)結(jié)構(gòu)及經(jīng)營(yíng)能力，維護(hù)核心資產(chǎn)價(jià)值。

金華臻合還承諾，重整后的小貝大美控股及實(shí)際控制人自取得股權(quán)之日起36個(gè)月內(nèi)，不得轉(zhuǎn)讓或者委托他人管理其直接和間接持有的貝因美股份。但公司未來(lái)走向仍存變數(shù)：創(chuàng)始人謝宏是否留任？新控股股東如何規(guī)劃業(yè)務(wù)？貝因美董辦回應(yīng)稱“一切以公告為準(zhǔn)”，并強(qiáng)調(diào)相關(guān)事項(xiàng)不影響日常經(jīng)營(yíng)，管理層將保障公司穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)。

6 睿博恩視角從“救老板”到“救產(chǎn)業(yè)”樣本

貝因美案，是近年來(lái)消費(fèi)品領(lǐng)域少有的控股股東重整案例。它有幾個(gè)值得觀察的維度：

第一，國(guó)資接盤(pán)的邏輯變了。 不再是簡(jiǎn)單的“救火”，而是有產(chǎn)業(yè)邏輯的“布局”。金華國(guó)資看中的，是貝因美在嬰幼兒食品領(lǐng)域的技術(shù)積累、品牌價(jià)值和渠道資源。

第二，重整與主業(yè)隔離。 貝因美在公告中反復(fù)強(qiáng)調(diào)，公司具有獨(dú)立完整的業(yè)務(wù)及自主經(jīng)營(yíng)能力，在業(yè)務(wù)、人員、資產(chǎn)、機(jī)構(gòu)、財(cái)務(wù)等方面與控股股東相互獨(dú)立。這意味著，控股股東的重整不會(huì)對(duì)公司日常經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響。這種隔離設(shè)計(jì)，是重整方案能夠獲得各方支持的關(guān)鍵。

第三，創(chuàng)始人的結(jié)局值得思考。 謝宏從“神童”到“首富”再到“隱退”，用三十年時(shí)間走完了一個(gè)企業(yè)家的完整周期。他曾在2018年回歸救火，但控股股東的債務(wù)窟窿已不是一人之力能填補(bǔ)。如今交出控制權(quán)，對(duì)于這位61歲的企業(yè)家來(lái)說(shuō)，是就此隱退，還是以職業(yè)經(jīng)理人身份繼續(xù)輔佐，仍是未知數(shù)。

貝因美的故事還在繼續(xù)。重整計(jì)劃尚需提交債權(quán)人會(huì)議表決，并經(jīng)金華中院裁定批準(zhǔn)。如最終成功，這家曾經(jīng)的“奶粉第一股”將完成從民營(yíng)到國(guó)資的轉(zhuǎn)身，而謝宏的時(shí)代，也將畫(huà)上句號(hào)。

對(duì)于睿博恩而言，這個(gè)案例再次印證了一個(gè)樸素的道理：當(dāng)企業(yè)家的個(gè)人命運(yùn)與企業(yè)發(fā)展深度綁定時(shí)，最難的決策往往不是“怎么救”，而是“該不該放手”。 謝宏選擇了放手，國(guó)資選擇了接手，貝因美選擇了繼續(xù)走下去。

這條路，任重道遠(yuǎn)。

（本文數(shù)據(jù)截至2026年3月，均來(lái)源于公司公告及公開(kāi)信息，不構(gòu)成任何投資建議。配圖無(wú)不良引導(dǎo)，請(qǐng)仔細(xì)甄別，歡迎關(guān)注評(píng)論與我交流。）

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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